投資界有一個(gè)廣為流傳的故事：年輕的基金經(jīng)理康布斯向巴菲特求教，如何才能不斷提高投資水平?巴菲特的回答簡(jiǎn)潔而直白：
“每天讀這樣的書500頁(yè)。書里都是知識(shí)，而知識(shí)是一點(diǎn)點(diǎn)積累起來(lái)的，就像復(fù)利一樣。你們所有的人都能做這件事，但是我敢說(shuō)沒(méi)有多少人會(huì)做這件事。”
就我目前的實(shí)際情況而言，要想在工作之余，每天完成500頁(yè)的閱讀量，幾乎不可能。但等到我的翻譯任務(wù)完工，每周寫一篇讀書筆記，則是可以嘗試的。
之前寫過(guò)一篇《奧馬哈之霧》的讀書筆記，也有幸獲得雪球“今日話題”推薦和任俊杰先生轉(zhuǎn)發(fā)，今天趁熱打鐵，就任俊杰先生另一本解讀巴菲特的著作《穿過(guò)迷霧》談?wù)勯喿x體會(huì)。
1.巴菲特的選股標(biāo)準(zhǔn)是什么?
巴菲特理想的投資企業(yè)要符合四項(xiàng)條件：(1)我們懂的生意;(2)有良好的經(jīng)營(yíng)前景;(3)由德才兼?zhèn)涞娜耸抗芾?(4)非常吸引人的價(jià)格。
在巴菲特看來(lái)，依靠上述標(biāo)準(zhǔn)選擇出來(lái)的“超級(jí)明星股”是走向投資成功的唯一機(jī)會(huì)。他和芒格自認(rèn)為沒(méi)有能力靠靈巧地買賣普通企業(yè)的股權(quán)來(lái)實(shí)現(xiàn)足夠的收益，他們也不認(rèn)為其他人能夠依靠頻繁交易實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期獲利。
2.如何理解能力圈的內(nèi)涵?
投資要堅(jiān)守自己的能力圈，是因?yàn)椋?1)控制風(fēng)險(xiǎn)。每個(gè)人都會(huì)犯錯(cuò)，但只要把自己限制在能力圈以內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)大大減小，處于可控的范圍內(nèi);(2)事半功倍。投資回報(bào)并不與投資的復(fù)雜程度成正比。投資簡(jiǎn)單易懂的公司，回報(bào)并不比投資復(fù)雜難懂的公司差;(3)提高精度。投資是乘法，不是加法，如果企業(yè)涉及到10個(gè)變量，每個(gè)變量有90%把握，最后成功的概率就只有35%，因此決策鏈條越少越好。
固守自己的能力圈，會(huì)不會(huì)讓自己錯(cuò)失機(jī)會(huì)呢?其實(shí)不會(huì)。巴菲特早年堅(jiān)持不投科技股，雖然錯(cuò)過(guò)了微軟、谷歌，但這并不妨礙他成為全球頂級(jí)富豪。錯(cuò)過(guò)微軟、谷歌的同時(shí)，也讓巴菲特避免了更多的“踩雷”。
用巴菲特自己的話說(shuō)，“伯克希爾永遠(yuǎn)有機(jī)會(huì)找到它能力范圍內(nèi)可以做的事情”。那為什么不把自己擅長(zhǎng)的事情先做好呢?謹(jǐn)記：能力的大小并不重要，重要的是你要很清楚自己的能力邊界在哪里。
3.如何看待企業(yè)的歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)?
雖說(shuō)并不能完全從“后視鏡”里看待問(wèn)題，但歷史信息確實(shí)給我們提供了很多有益的參考。巴菲特非常在意企業(yè)的經(jīng)營(yíng)歷史是否具有穩(wěn)定性。最賺錢的生意，并不是每時(shí)每刻都在發(fā)生劇烈變化的行業(yè)或公司，而是那些5-10年來(lái)一直做著相同生意的公司。
來(lái)自《財(cái)富》雜志的一項(xiàng)研究表明，1977-1986年美國(guó)1000家企業(yè)中，滿足10年平均ROE達(dá)到20%且沒(méi)有任何1年低于15%的企業(yè)只有25家。而這25家企業(yè)制造與銷售的產(chǎn)品或服務(wù)不僅非常普通，而且與10年前也大致相同。
為了掌握企業(yè)經(jīng)營(yíng)歷史，巴菲特甚至?xí)タ纯煽诳蓸?lè)100年前的年報(bào)。作者引用古羅馬政治家西塞羅的歷史觀，我也非常贊同——如果你對(duì)自己出生之前的事情毫不了解，那么你永遠(yuǎn)都是一個(gè)無(wú)知的孩童。
4.投資是否要追求確定性?
人們常說(shuō)，股市有風(fēng)險(xiǎn)，投資須謹(jǐn)慎。言下之意，投資是一件不確定性挺高的事兒。但在巴菲特看來(lái)，投資就是要在不確定的環(huán)境追求盡可能的確定性。巴菲特說(shuō)：“我們尋找的是那些在未來(lái)10年或20年內(nèi)能夠擁有確定競(jìng)爭(zhēng)力的公司�？焖僮兓漠a(chǎn)業(yè)環(huán)境或許可以提供賺大錢的機(jī)會(huì)，但卻無(wú)法提供我們想要的確定性。”
越專注，確定性的概率就越高。歷史上，可口可樂(lè)、吉列公司都曾經(jīng)舍棄生意的重心，去嘗試和主營(yíng)業(yè)務(wù)毫不相關(guān)的事情。對(duì)此，巴菲特?cái)嘌裕?ldquo;當(dāng)一家優(yōu)秀公司的運(yùn)行軌跡出現(xiàn)偏差，比如將原本運(yùn)轉(zhuǎn)良好的主業(yè)棄之不顧，反而跑去購(gòu)并一堆普通甚至更差的公司時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)一些大的問(wèn)題。”
追求確定性，讓巴菲特醉心于投資那些“結(jié)果必然如此”的生意。在2002年致股東信中，巴菲特坦言，“在我們經(jīng)營(yíng)伯克希爾的38年里(不含由通用再保險(xiǎn)與GEICO自行做出的投資)，我們從股權(quán)市場(chǎng)獲取的投資收益與投資虧損的比值關(guān)系大約是100:1”。
5.商業(yè)模式是否有好壞之分?
答案是肯定的。好的商業(yè)模式，賺錢不辛苦;壞的商業(yè)模式，辛苦不賺錢。
壞的商業(yè)模式，特點(diǎn)包括：(1)資本密集。每年需要大量的資本支出，才能維持原有的利潤(rùn)率水平。就像芒格所形容的，雖然每年可以賺12%，但是你不得不把賺來(lái)的錢重新投資。(2)產(chǎn)品普通。提供的產(chǎn)品或服務(wù)，在性能、外觀、售后方面跟其他商品沒(méi)有什么不同，無(wú)法做到差異化。(3)競(jìng)爭(zhēng)激烈。由于產(chǎn)品沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，就必須面臨激烈的市場(chǎng)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)。無(wú)法成為Price Maker，只能被動(dòng)做Price Taker，比如砂糖、電視機(jī)、低端白酒都是如此。
好的商業(yè)模式，具有廣闊的經(jīng)濟(jì)護(hù)城河，很重要的一項(xiàng)就是具有市場(chǎng)特許經(jīng)營(yíng)權(quán)：(1)被人需要;(2)找不到替代品;(3)不受價(jià)格管控的約束。貴州茅臺(tái)就是非常典型的具有“市場(chǎng)特許經(jīng)營(yíng)權(quán)”的企業(yè)，在高端白酒市場(chǎng)幾乎沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)者，可以自由提價(jià)，因而為投資者創(chuàng)造了高額的投資回報(bào)。
6.一家公司的管理層素質(zhì)是否重要?
巴菲特不止一次地說(shuō)過(guò)，他傾向于和自己喜歡的管理層打交道。也就是說(shuō)，他認(rèn)為管理層對(duì)經(jīng)營(yíng)一家優(yōu)秀的企業(yè)至關(guān)重要。
然而，如果一家企業(yè)本身不行，靠?jī)?yōu)秀的管理層能“挽狂瀾于既倒”嗎?巴菲特給出了偏否定的答案：“當(dāng)一個(gè)以管理出色而聞名的人遇到一家經(jīng)營(yíng)慘淡的公司時(shí)，最后的結(jié)果通常是后者維持原狀。當(dāng)你遇到一條總是會(huì)漏水的船時(shí)，與其不斷花費(fèi)力氣去修修補(bǔ)補(bǔ)，不如干脆換一條好點(diǎn)兒的船。”
相比于管理層素質(zhì)，巴菲特更看重企業(yè)自身的商業(yè)模式。有的行業(yè)比如零售業(yè)屬于“必須每天聰明”的生意，而巴菲特更喜歡“只需聰明一次”的生意，比如互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代來(lái)臨之前的電視臺(tái)，即使沒(méi)有優(yōu)秀的管理層，也可以成功地運(yùn)營(yíng)數(shù)十年之久。
7.如何理解“經(jīng)濟(jì)護(hù)城河”?
作者認(rèn)為，巴菲特提出的“護(hù)城河”概念其實(shí)并不神秘，當(dāng)企業(yè)的某項(xiàng)關(guān)鍵競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)難以模仿時(shí)，就會(huì)構(gòu)筑起難以逾越的護(hù)城河。具體表現(xiàn)為三種組合：
(1)低成本+低價(jià)。內(nèi)布拉斯加家具城給客戶提供的價(jià)格，永遠(yuǎn)是全市場(chǎng)最低的。其中廣為流傳的一個(gè)故事是，B夫人被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手告上法庭，說(shuō)她涉嫌違反公平交易法，結(jié)果不但法庭判她無(wú)罪，連法官都到她店里買了一條1400美元的地毯。
(2)出色的產(chǎn)品+優(yōu)秀的服務(wù)。喜詩(shī)糖果的銷量遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)者，消費(fèi)者甚至愿意花費(fèi)2-3倍的價(jià)格來(lái)購(gòu)買喜詩(shī)糖果。喜詩(shī)糖果在全美擁有為數(shù)眾多的直營(yíng)店，服務(wù)品質(zhì)與產(chǎn)品品質(zhì)同樣好。
(3)品質(zhì)+品牌。巴菲特認(rèn)為，“買商品，賣品牌”一直是企業(yè)成功的方程式。1886年成立的可口可樂(lè)，1891年成立的箭牌，都依靠這一方程式取得了巨大且可持續(xù)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。
羅馬不是一天建成的。護(hù)城河的建造及加固是一項(xiàng)久久為功的系統(tǒng)工程。巴菲特在2005年致股東信中提到：“如果我們能取悅于我們的客戶，消除不必要的成本支出，不斷改善我們的產(chǎn)品和服務(wù)，我們就會(huì)變得更強(qiáng)。”
8.為什么企業(yè)的“經(jīng)濟(jì)商譽(yù)”很重要?
巴菲特對(duì)經(jīng)濟(jì)商譽(yù)的認(rèn)識(shí)，有一個(gè)逐步轉(zhuǎn)變的過(guò)程。巴菲特早期學(xué)到的知識(shí)，都是要重視企業(yè)的有形資產(chǎn)并盡量回避那些主要倚靠經(jīng)濟(jì)商譽(yù)去估算內(nèi)在價(jià)值的公司。隨著時(shí)間的推移和不斷的學(xué)習(xí)，巴菲特最終對(duì)擁有持久經(jīng)濟(jì)商譽(yù)且僅需要少量有形資產(chǎn)的公司大有好感。
喜詩(shī)糖果就是“經(jīng)濟(jì)商譽(yù)”的受益者。1972年，巴菲特收購(gòu)喜詩(shī)糖果時(shí)，其800萬(wàn)美元的有形凈資產(chǎn)盈利大約200萬(wàn)元。而如果是一家沒(méi)有經(jīng)濟(jì)商譽(yù)的公司來(lái)運(yùn)營(yíng)，取得同樣的盈利可能需要1800萬(wàn)美元的有形凈資產(chǎn)。而且，沒(méi)有經(jīng)濟(jì)商譽(yù)的公司必須用更大的資本支出，才能滿足通脹帶來(lái)的要求。
9.巴菲特為什么不喜歡
資本支出高的企業(yè)?
首先，資本支出就如同囚徒困境，水漲船高。巴菲特形容說(shuō)：“站在單一公司的角度看，每家公司的資本支出計(jì)劃看起來(lái)都是合理而有效的。但如果整體觀之，其最終效果就會(huì)被相互抵消掉。”
其次，高資本支出的企業(yè)并不能帶來(lái)理想的投資回報(bào)。巴菲特以伯克希爾的紡織業(yè)務(wù)舉例說(shuō)：“大筆的資本支出雖然可以令我們的紡織事業(yè)得以存活，但投資回報(bào)卻少得可憐，但如果不再繼續(xù)投資，我們將變得更加沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)力。”
10.巴菲特選用經(jīng)理人的標(biāo)準(zhǔn)是什么?
作者認(rèn)為至少包括六個(gè)方面：
(1)以股東利益為導(dǎo)向;
(2)有強(qiáng)大的資本配置能力。保留下來(lái)的每一美元至少要為股東創(chuàng)造一美元的市場(chǎng)價(jià)值;
(3)嚴(yán)格的成本控制。巴菲特對(duì)GEICO的奈斯利、內(nèi)布拉斯加家具城的B夫人、國(guó)民賠償保險(xiǎn)公司的林沃爾特提出多次表?yè)P(yáng)，盛贊他們?cè)诳刂破髽I(yè)開(kāi)支方面所做的努力;
(4)真誠(chéng)。巴菲特非常不屑于請(qǐng)投行來(lái)參加并購(gòu)，而且他在很多收購(gòu)當(dāng)中根本就沒(méi)有厚厚的一沓盡調(diào)材料，很多交易甚至就寫在一頁(yè)紙上，這是因?yàn)殡p方都做到了以誠(chéng)相待;
(5)熱愛(ài)工作。B夫人每周工作7天，從家具店開(kāi)門一直工作到關(guān)門，直到100歲生日當(dāng)天，也是等到關(guān)店后才開(kāi)始自己的生日宴會(huì);
(6)理性并購(gòu)。收購(gòu)的目標(biāo)應(yīng)該著眼于經(jīng)濟(jì)利益的最大化，而非管理版圖與報(bào)告利潤(rùn)的最大化。
11.巴菲特選股更看重價(jià)格還是品質(zhì)?
巴菲特早期投資生涯，無(wú)疑是更看重價(jià)格，即尋找被低估的股票，不論其企業(yè)質(zhì)量好壞，等到被高估時(shí)賣出。而隨著資產(chǎn)規(guī)模的不斷增大，以及在優(yōu)秀企業(yè)投資上的成功經(jīng)歷，讓巴菲特逐步轉(zhuǎn)變了思想。在1987年致股東信中，巴菲特提到：
“我們的目標(biāo)是以合理的價(jià)格買到優(yōu)秀的企業(yè)，而不是以便宜的價(jià)格買進(jìn)平庸的企業(yè)。查理和我發(fā)現(xiàn)，在投資領(lǐng)域，同樣是種瓜得瓜，種豆得豆。”
12.聰明投資的基石是什么?
在1997年致股東信中，巴菲特明確指出：“現(xiàn)在的股票價(jià)位已經(jīng)嚴(yán)重背離了格雷厄姆一直強(qiáng)調(diào)的安全邊際準(zhǔn)則——這是聰明投資的基石所在。”
安全邊際之所以重要，是因?yàn)樗o我們留出了容錯(cuò)的空間。對(duì)于投資人來(lái)說(shuō)，如果買進(jìn)一家優(yōu)秀企業(yè)的價(jià)格過(guò)高，那么有可能抵消掉公司未來(lái)10年的發(fā)展成果。
13.巴菲特是否“擇時(shí)”?
作者認(rèn)為，巴菲特投資并不是基于股市預(yù)測(cè)的那種時(shí)機(jī)選擇，而是基于價(jià)值評(píng)估的機(jī)會(huì)選擇。巴菲特在闡述自己的投資原則時(shí)，多次以棒球舉例：“耐心等待好球出現(xiàn)后再發(fā)力一擊，才是通往名人堂的大道。”
巴菲特雖然認(rèn)為現(xiàn)金是糟糕的資產(chǎn)，但當(dāng)沒(méi)有合適的投資機(jī)會(huì)時(shí)，他寧愿把大額資金放在賬上。這也間接證明了，巴菲特會(huì)耐心等待股票被低估的機(jī)會(huì)，而不是不分時(shí)機(jī)一哄而上。
14.“持有”是否等于“買入”?
有人認(rèn)為，你既然持有一只股票，說(shuō)明你對(duì)它的評(píng)價(jià)是積極的，也就意味著可以買入。對(duì)此，巴菲特給出了明確的答案：“目前，我們擁有的這些好公司的股票價(jià)格并不吸引人。這也是為什么我們并不急著增加持股的原因所在。盡管如此，我們也沒(méi)有相應(yīng)地降低投資部位。”
也就是說(shuō)，目前的持倉(cāng)沒(méi)有高估到必須要賣的地步，但是也沒(méi)有低估到值得去買的程度。其實(shí)，對(duì)于真正的高手而言，這種狀態(tài)比股價(jià)瘋漲要舒服得多。因?yàn)槟悴槐厝プ鰶Q策，靜靜持有就好。
15.通脹對(duì)投資有哪些影響?
假設(shè)一項(xiàng)生意的資本回報(bào)率為20%，而當(dāng)年的通脹率為12%，公司決定把利潤(rùn)全部發(fā)放給股東，如果公司適用的稅率是50%，那么10%的資本回報(bào)率將上繳國(guó)庫(kù)，另外10%則不夠抵御通脹的影響。
巴菲特將通脹對(duì)投資的影響做了一個(gè)形象的比喻：每個(gè)納稅人就好像是在一個(gè)不斷下滑的電動(dòng)扶梯上拼命往上跑，而加速跑的結(jié)果卻往往等于只是在原地踏步。
16.巴菲特對(duì)報(bào)紙行業(yè)的態(tài)度如何?
眾所周知，巴菲特因?yàn)樾r(shí)候做報(bào)童的原因，很早就和報(bào)紙結(jié)緣。成年以后，也熱衷于收購(gòu)具有競(jìng)爭(zhēng)力的報(bào)業(yè)公司。
上世紀(jì)80年代，巴菲特對(duì)報(bào)紙的前景相當(dāng)樂(lè)觀：“當(dāng)一些一流的報(bào)紙大賺其錢時(shí)，不少三流的報(bào)紙同樣賺得盆滿缽滿，甚至更多——只要報(bào)紙能在當(dāng)?shù)厣鐓^(qū)占有統(tǒng)治地位。”
到了上世紀(jì)90年代，巴菲特對(duì)報(bào)紙的評(píng)價(jià)顯得更加審慎：“雖然相較于美國(guó)其他產(chǎn)業(yè)，有些媒體事業(yè)會(huì)繼續(xù)維持不錯(cuò)的繁榮景象，不過(guò)已經(jīng)遠(yuǎn)不如我個(gè)人、業(yè)界或貸款人在幾年前的預(yù)期。”
到了互聯(lián)網(wǎng)蓬勃發(fā)展的21世紀(jì)，巴菲特明顯感覺(jué)到報(bào)業(yè)“那種可以賺取可觀利潤(rùn)的歲月已經(jīng)一去不復(fù)返了”，他還斷言“隨著時(shí)間的推移，伯克希爾源自新聞事業(yè)的收入幾乎可以確定是逐漸下降的”。
17.巴菲特對(duì)銀行業(yè)的態(tài)度如何?
巴菲特坦言，銀行業(yè)并非是他的最愛(ài)，這是由銀行業(yè)的經(jīng)營(yíng)特性決定的。銀行是高杠桿、高負(fù)債的行業(yè)，只要資產(chǎn)端發(fā)生一點(diǎn)點(diǎn)狀況就可能把大部分股東權(quán)益蠶食掉。因此，巴菲特對(duì)用便宜的價(jià)格買入一家普通銀行沒(méi)有興趣，他只會(huì)以合理價(jià)格買進(jìn)一些經(jīng)營(yíng)良好的銀行。
18.喜詩(shī)糖果對(duì)巴菲特的意義是什么?
對(duì)于巴菲特而言，收購(gòu)喜詩(shī)糖果是一筆不大不小的投資，一共花了2500萬(wàn)美元。雖然喜詩(shī)糖果為伯克希爾貢獻(xiàn)了非凡的利潤(rùn)，但更重要的意義是，靠著在喜詩(shī)糖果身上學(xué)到的投資理念，巴菲特對(duì)“如何去評(píng)估一項(xiàng)特許事業(yè)的價(jià)值有了更多的認(rèn)識(shí)”。巴菲特后來(lái)運(yùn)用這一思路，大手筆購(gòu)買可口可樂(lè)，賺到了更多的錢。
19.價(jià)值投資是否等于長(zhǎng)期投資?
巴菲特投資股票時(shí)，很少會(huì)考慮以什么樣的價(jià)格賣出。事實(shí)上，只要預(yù)期這家公司的內(nèi)在價(jià)值能以讓人滿意的速度穩(wěn)定增加，巴菲特愿意無(wú)限期持有這些股份。雖然長(zhǎng)期持有可以節(jié)省大量的資本利得稅，但這并不是構(gòu)成長(zhǎng)期投資的前提條件。
在巴菲特看來(lái)，“買入并持有”是最好的投資方式。但這也并不意味著，價(jià)值投資就是拿著一只股票長(zhǎng)期不動(dòng)。只有企業(yè)長(zhǎng)期創(chuàng)造價(jià)值，市值不斷增長(zhǎng)但不高估，才值得長(zhǎng)期持有。所以說(shuō)，長(zhǎng)期投資只是結(jié)果，并不是原因。
20.集中投資和分散投資，
哪種風(fēng)格更好?
在1978年致股東信中，巴菲特對(duì)自己的投資風(fēng)格闡述得非常清楚：“我們的策略是集中持股。當(dāng)我們覺(jué)得某個(gè)投資對(duì)象有足夠吸引力時(shí)，我們就會(huì)大量地買進(jìn)。”
選擇集中投資有以下原因：(1)過(guò)度分散投資所面臨的問(wèn)題是：如果你有40個(gè)女人，那么你永遠(yuǎn)都不可能深入了解她們中的任何一位;(2)每個(gè)人的知識(shí)與經(jīng)驗(yàn)都有一定的限度，很少同時(shí)有2-3家以上的公司可以讓人完全放心;(3)集中持股的做法更能降低風(fēng)險(xiǎn)，這里的風(fēng)險(xiǎn)并不是指波動(dòng)性，而是指資產(chǎn)永久性損失的可能性。
21.逆向投資的精髓是什么?
在1990年致股東信中，巴菲特說(shuō)：“不是我們喜歡悲觀情緒，而是我們喜歡由悲觀情緒所造成的價(jià)格下跌。樂(lè)觀主義才是理性投資人的敵人。”
在1994年致股東信中，巴菲特重申：“事實(shí)上，我們通常都是在人們對(duì)某個(gè)宏觀事件的恐懼到達(dá)高峰時(shí)，才找到最佳的買入點(diǎn)。”
為什么股票下跌時(shí)，巴菲特不但不恐懼，反而能逆向買入呢?這與他的思維模式有關(guān)：(1)巴菲特認(rèn)為自己是一個(gè)股票凈買入者，既然未來(lái)還要不停買買買，當(dāng)然不希望當(dāng)下的價(jià)格太高;(2)巴菲特認(rèn)為投資需要的是獨(dú)立思考，而不是人云亦云或者隨波逐流;(3)巴菲特堅(jiān)持用“內(nèi)部記分卡”來(lái)評(píng)判自己的投資，獲得別人的贊許并不是投資的目的。
22.巴菲特為什么推薦大多數(shù)人
投資指數(shù)基金?
巴菲特認(rèn)為，通過(guò)定期投資指數(shù)基金，一個(gè)什么都不懂的投資者通常能打敗大部分的職業(yè)經(jīng)理人。原因主要包括：(1)主動(dòng)管理型基金通常有較高的費(fèi)率;(2)指數(shù)基金不選股、不擇時(shí)，規(guī)避了投資中的絕大多數(shù)難題;(3)指數(shù)基金的“壽命”接近于永續(xù)存在，適合長(zhǎng)線投資。
23.如何看待股價(jià)波動(dòng)?
關(guān)于“市場(chǎng)先生”的話題，我們多次談到過(guò)。“市場(chǎng)先生”只是我們的侍從，而不是我們的引路人。我們要利用“市場(chǎng)先生”的愚蠢，而不能被“市場(chǎng)先生”的愚蠢輕易帶節(jié)奏。
事實(shí)上，“市場(chǎng)先生”越是焦躁不安，對(duì)于真正的投資者來(lái)說(shuō)，越是有利。因此在我們看來(lái)，A股市場(chǎng)并不是無(wú)效市場(chǎng)，而是全球最美好的市場(chǎng)之一。
24.優(yōu)秀公司的股票高估
是否應(yīng)當(dāng)賣出?
1952年，巴菲特以15259美元的價(jià)格將GEICO保險(xiǎn)的股票出清，這部分股票的價(jià)值在1972年增長(zhǎng)到130萬(wàn)美元。
1966年，巴菲特以0.31美元的價(jià)格買入一大筆迪士尼股票，然后在1967年以0.48美元的價(jià)格賣出。到了1995年，迪士尼股票的價(jià)格達(dá)到66美元/股。
不難看出，巴菲特每筆賣出，從當(dāng)時(shí)看都是對(duì)的，但是事后看都是賣得太便宜，原因是隨著時(shí)間的推移，優(yōu)秀公司的內(nèi)在價(jià)值一直在增長(zhǎng)，短暫的高估很快就會(huì)被不斷增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)消化掉。因此，巴菲特得出一個(gè)結(jié)論：不要輕易賣掉一家優(yōu)秀上市公司的股票。
25.除了股票和私人股權(quán)，
巴菲特還做過(guò)哪些投資?
巴菲特的投資工具箱非常豐富，包括但不限于：固定收益證券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、非常規(guī)性投資(如原油期貨、白銀、零息債券等)、套利、金融衍生品等。選擇這類投資的直接原因是——當(dāng)伯克希爾暫時(shí)不能為資金找到一個(gè)理想去處時(shí)，就會(huì)選擇將資金投入到一些較短期限但品質(zhì)優(yōu)良的投資工具上。
26.如何看待短期預(yù)測(cè)?
巴菲特坦言：“我們從來(lái)不會(huì)去嘗試預(yù)測(cè)股票市場(chǎng)的短期走勢(shì)，事實(shí)上我們也不認(rèn)為包含我們自己在內(nèi)的任何人，能夠持續(xù)成功地預(yù)測(cè)股市的短期波動(dòng)。”
能否準(zhǔn)確預(yù)測(cè)股市短期波動(dòng)，對(duì)取得長(zhǎng)期投資成功沒(méi)有任何影響。借用彼得·林奇的話說(shuō)：“不論道瓊斯工業(yè)指數(shù)是一千或兩千或三千點(diǎn)，你手上有默克、麥當(dāng)勞的股票，就什么都不用擔(dān)心。”
27.巴菲特和經(jīng)理人之間
是怎樣的相處模式?
巴菲特說(shuō)：“我們不需要去告訴布魯姆金家族如何去售賣家具，也不需要去指導(dǎo)海德曼家族如何去經(jīng)營(yíng)服裝事業(yè)。我們需要做的，就是盡量提供一個(gè)高水準(zhǔn)的音樂(lè)廳，讓這些商界的天才藝術(shù)家們?cè)敢鈦?lái)這里進(jìn)行表演。”
巴菲特和芒格的任務(wù)，主要是物色出色的經(jīng)理人，然后為他們搭建舞臺(tái)，讓他們盡情地發(fā)揮才干。不得不說(shuō)，巴菲特不僅是一流的投資大師，更是一流的管理大師。
28.巴菲特做出一項(xiàng)投資決策
需要多長(zhǎng)時(shí)間?
巴菲特說(shuō)，自己做出一項(xiàng)投資決策通常不超過(guò)5分鐘。他對(duì)收購(gòu)企業(yè)的要求是這樣的：(1)每年稅后利潤(rùn)至少500萬(wàn)美元;(2)有持續(xù)穩(wěn)定的盈利能力;(3)高ROE且負(fù)債很少;(4)具有管理層;(5)生意模式簡(jiǎn)單;(6)提供報(bào)價(jià)。
巴菲特購(gòu)買內(nèi)布拉斯加家具城的時(shí)候，僅僅寫了1.25頁(yè)紙的收購(gòu)意向書。為什么巴菲特可以避免收購(gòu)當(dāng)中的連篇累牘的繁文縟節(jié)呢?很重要的一個(gè)原因是，他觀察一家企業(yè)和它的管理層已經(jīng)很多年，在出手之前早就有了多年的積累。
29.股價(jià)與業(yè)績(jī)之間有什么關(guān)系?
早在1969年，巴菲特就引用過(guò)格雷厄姆的話，來(lái)描述股價(jià)與業(yè)績(jī)之間的關(guān)系：“短期看，股票市場(chǎng)是投票機(jī);長(zhǎng)期看，股票市場(chǎng)是稱重器。由基本面決定的重量容易測(cè)出;由心理因素決定的投票很難評(píng)估。”
正是因?yàn)橹?jǐn)遵格雷厄姆的教誨，巴菲特通常以企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果，而不是每天甚至每年股價(jià)變化來(lái)判斷投資是否成功。有人問(wèn)：如果股價(jià)一直低估，遲遲不反映價(jià)值怎么辦?巴菲特也早就給出了答案：“遲到的市場(chǎng)認(rèn)可有時(shí)是個(gè)優(yōu)勢(shì)，它能讓我們有更多的機(jī)會(huì)以便宜的價(jià)格買進(jìn)它的股份。”
30.巴菲特如何評(píng)價(jià)“價(jià)值投資”?
被普羅大眾視為“價(jià)值投資”典范的巴菲特，反而很少提“價(jià)值投資”。巴菲特認(rèn)為，“價(jià)值投資”的提法是多余的——如果投資不是為了追求價(jià)值的話，那還是投資么?明明知道所支付的價(jià)格遠(yuǎn)高于價(jià)值，還寄希望于有人以更高的價(jià)格接盤，這是投機(jī)，不是投資。所謂投資，是資產(chǎn)剩余年限的自由現(xiàn)金流，以一個(gè)適當(dāng)?shù)睦收郜F(xiàn)后得到的數(shù)值。
巴菲特也不認(rèn)同“成長(zhǎng)股投資”和“價(jià)值股投資”的劃分。如果一家企業(yè)沒(méi)有“成長(zhǎng)”，談何“價(jià)值”?在計(jì)算一家公司的價(jià)值時(shí)，成長(zhǎng)是一個(gè)不可或缺的變量。
31.巴菲特如何看待“有效市場(chǎng)理論”?
巴菲特對(duì)“有效市場(chǎng)理論”的批判可謂是一針見(jiàn)血：“我們可以說(shuō)股票市場(chǎng)‘常常’是有效的。但學(xué)者們卻給出了一個(gè)錯(cuò)誤結(jié)論：股票市場(chǎng)‘永遠(yuǎn)’是有效的。”
“永遠(yuǎn)”和“常常”，一組詞匯之差，結(jié)論大相徑庭。認(rèn)為市場(chǎng)“永遠(yuǎn)”有效，意味著市場(chǎng)當(dāng)下的每時(shí)每刻、過(guò)往和將來(lái)任何時(shí)點(diǎn)都是有效的，那我們根本就沒(méi)有辦法戰(zhàn)勝市場(chǎng)，因?yàn)槭袌?chǎng)反映了一切信息。認(rèn)為市場(chǎng)只是“常常”有效，也就是承認(rèn)了市場(chǎng)“有時(shí)”無(wú)效，而無(wú)效正是我們可以利用的時(shí)間窗口。
32.巴菲特能成功是因?yàn)樯诿绹?guó)嗎?
不可否認(rèn)，出生在美國(guó)是獲得投資成功的必要條件。同樣稟賦的人，出生在美國(guó)和出生在孟加拉，肯定是不一樣的結(jié)局。巴菲特多次坦言，他的成功來(lái)源于搭乘美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“順風(fēng)車”。
但巴菲特這樣說(shuō)，只是強(qiáng)者的謙辭。同樣出生在美國(guó)，大多數(shù)人也終生碌碌無(wú)為。巴菲特對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)始終保持著高度的樂(lè)觀和自信，認(rèn)為美國(guó)最好的日子永遠(yuǎn)是在前頭。
33.巴菲特為什么
既投資股票又做企業(yè)收購(gòu)?
做股票投資的原因，是因?yàn)閾碛幸豁?xiàng)出色生意的部分所有權(quán)，價(jià)格要比協(xié)議買下整家公司便宜得多。而且，由于“市場(chǎng)先生”的不理性，在二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買股票常常能獲得較大的折扣。
做股權(quán)投資的原因，是因?yàn)榭毓梢患夜緯r(shí)，就擁有了分配資金的權(quán)力。另外就是，持有上市公司股權(quán)，會(huì)承擔(dān)比控股私人企業(yè)更高的稅負(fù)成本。
雙管齊下的投資方式，讓巴菲特在投資時(shí)擁有了更多的選擇。對(duì)此，他幽默地說(shuō)：“雙性戀者最大的好處，就是在周末時(shí)比一般人有多出一倍的約會(huì)機(jī)會(huì)。”
34.巴菲特如何計(jì)算“透視盈余”?
“透視盈余”并不是一個(gè)會(huì)計(jì)科目，需要自行調(diào)整得出。在1990年致股東信中，巴菲特引用了一個(gè)具體的例子，來(lái)說(shuō)明“透視盈余”的計(jì)算過(guò)程：
在被投資公司按持股比例應(yīng)占的利潤(rùn)2.5億美元，減去2.5億美元利潤(rùn)所應(yīng)繳的股利所得稅0.3億美元，再加上報(bào)告利潤(rùn)3.71億美元，得出當(dāng)年的“透視盈余”為5.91億美元。
35.巴菲特如何看待
公司與股東之間的關(guān)系?
巴菲特認(rèn)為，公司與股東之間的關(guān)系是相輔相成的——公司會(huì)吸引和它企業(yè)文化相投的股東。如果公司注重短期經(jīng)營(yíng)成果或短期股價(jià)波動(dòng)，也會(huì)吸引同質(zhì)的股東。伯克希爾以長(zhǎng)期投資聞名于世，因而其股東的換手率也極低。
一家公司一定要有自己的核心價(jià)值觀，正如餐廳有自己的特色一樣，但餐廳不能時(shí)常變換其固有的特色。如果今天是法國(guó)大餐，明天又改成外賣炸雞，這樣做的結(jié)果，必然是招致顧客不停地變化，并最終都帶著困惑與不滿而離去。
36.如何評(píng)估伯克希爾的內(nèi)在價(jià)值?
巴菲特最近若干年份的致股東信，扉頁(yè)都是伯克希爾和標(biāo)普500的業(yè)績(jī)比較。巴菲特近似地用伯克希爾的凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率，來(lái)作為內(nèi)在價(jià)值的替代指標(biāo)。除了每股凈資產(chǎn)之外，巴菲特還運(yùn)用每股投資金額(包含現(xiàn)金及等價(jià)物)、每股稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(扣除利息與營(yíng)業(yè)費(fèi)用，但未扣除購(gòu)買法會(huì)計(jì)調(diào)整)兩項(xiàng)指標(biāo)來(lái)追蹤企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。
37.“股神”從來(lái)不犯錯(cuò)嗎?
在國(guó)內(nèi)一些著名的投資論壇上，有一種常見(jiàn)的“怪現(xiàn)狀”：凡是某某大V持有或看好的某只股票，短期內(nèi)遭遇暴跌，就會(huì)引發(fā)圍觀群眾的不齒甚至謾罵。言下之意是，你看看某某大V，水平也不過(guò)如此。
其實(shí)，投資犯錯(cuò)是一種常態(tài)，犯錯(cuò)并不可怕，可怕的是從來(lái)不從錯(cuò)誤當(dāng)中汲取教訓(xùn)。我們看看巴菲特，多次坦承自己的投資失誤，從伯克希爾到德克斯特鞋業(yè)，從美國(guó)航空到康菲石油，不一而足。
巴菲特的過(guò)人之處不在于“不犯錯(cuò)”，而在于“不諉過(guò)”，他總是大大方方承認(rèn)自己犯下的投資錯(cuò)誤，而且認(rèn)為自己以后不可避免地還會(huì)犯錯(cuò)。能容忍自己的不完美，這是心智走向成熟的標(biāo)志。
38.巴菲特做投資是否“加杠桿”?
巴菲特一貫遵守保守的財(cái)務(wù)政策，幾乎不舉債。他很清楚地看到，任何一長(zhǎng)串讓人動(dòng)心的數(shù)字乘上零，結(jié)果只能是零。投資是做乘法，而且是要一直做，只要還在這個(gè)市場(chǎng)上沒(méi)有退出，就不能排除遭遇“黑天鵝”的風(fēng)險(xiǎn)。因此，巴菲特連99:1的小概率風(fēng)險(xiǎn)都不愿意承擔(dān)，他更愿意享受過(guò)程，更愿意夜夜安眠。
巴菲特對(duì)舉債保持著非常克制和理性的態(tài)度，并不意味著伯克希爾沒(méi)有財(cái)務(wù)杠桿。只不過(guò)，伯克希爾的“杠桿資金”來(lái)源于保險(xiǎn)浮存金，成本低廉，有時(shí)甚至為負(fù)，這也是伯克希爾長(zhǎng)期保持20%以上年化復(fù)合回報(bào)率的重要盈利來(lái)源。
39.巴菲特“不做什么”?
大部分解剖巴菲特投資成功的文章，視角在于巴菲特“做了什么”，而很少關(guān)注到巴菲特“不做什么”。從負(fù)面清單的角度去思考，也許“不做什么”更能讓我們規(guī)避顯而易見(jiàn)的投資“陷阱”。
(1)巴菲特不會(huì)投資那些難以評(píng)估內(nèi)在價(jià)值的生意。在伯克希爾，巴菲特和芒格只會(huì)堅(jiān)守在那些可以合理預(yù)期其未來(lái)數(shù)十年利潤(rùn)增長(zhǎng)的生意上面;
(2)巴菲特絕不會(huì)依賴陌生人的善舉。在2008年9月，金融危機(jī)最嚴(yán)重的時(shí)候，伯克希爾是流動(dòng)性和資本金的提供者，而不是求助者;
(3)巴菲特不會(huì)對(duì)旗下企業(yè)的經(jīng)營(yíng)實(shí)施指導(dǎo)和監(jiān)視。巴菲特旗下一些企業(yè)的CEO，甚至自被伯克希爾收購(gòu)后，從來(lái)都沒(méi)有去過(guò)奧馬哈匯報(bào)工作，大家靠的就是彼此之間的相互信任;
(4)巴菲特不會(huì)討好華爾街;
(5)巴菲特從不投機(jī);
(6)巴菲特從不預(yù)測(cè)短期市場(chǎng)，從不擇時(shí);
(7)巴菲特從不買高價(jià)股，也不同時(shí)持有很多股票;
(8)巴菲特從來(lái)不和市場(chǎng)潮流共舞，從來(lái)不和大多數(shù)人站在一邊。
如果我們能以上面的負(fù)面清單對(duì)照自己的投資，相信在市場(chǎng)上可以少踩很多“雷”。
40.巴菲特如何給企業(yè)估值?
價(jià)值有多重維度：賬面價(jià)值反映過(guò)去，市場(chǎng)價(jià)值反映當(dāng)下，內(nèi)在價(jià)值反映未來(lái)。
賬面價(jià)值和內(nèi)在價(jià)值的區(qū)別在哪里呢?巴菲特舉例說(shuō)明：如果兩個(gè)小孩花了相同的學(xué)費(fèi)讀書，一直念到大學(xué)，其賬面價(jià)值(即學(xué)費(fèi)支出)是相同的，但兩個(gè)小孩的學(xué)習(xí)成績(jī)、工作能力有差異，反映到未來(lái)現(xiàn)金流的折現(xiàn)，就可能會(huì)有截然不同的內(nèi)在價(jià)值。
內(nèi)在價(jià)值由于涉及到現(xiàn)金流的折現(xiàn)計(jì)算，這也是巴菲特堅(jiān)持選擇簡(jiǎn)單易懂企業(yè)去投資的重要原因。如果生意比較復(fù)雜，經(jīng)常變來(lái)變?nèi)ィ敲淳秃茈y去測(cè)算其未來(lái)的現(xiàn)金流。而簡(jiǎn)單易懂的企業(yè)，給了巴菲特想要的確定性，這正是長(zhǎng)期投資勝出的基石。
冠亞說(shuō)
任俊杰先生在《穿越迷霧》前言中說(shuō)，自己主要做了三件事情：一是把巴菲特致股東的信解構(gòu)成86個(gè)相互聯(lián)系的獨(dú)立單元;二是對(duì)照英文原文對(duì)中文翻譯做了逐句的核對(duì)和重譯;三是補(bǔ)充提供了大量的輔助性閱讀資料。
在我看來(lái)，《穿越迷霧》是《奧馬哈之霧》的姊妹篇。只不過(guò)，《奧馬哈之霧》更強(qiáng)調(diào)對(duì)誤讀的修正，《穿越迷霧》更強(qiáng)調(diào)對(duì)真知的理解。一破一立，相得益彰。
《穿越迷霧》也是研究巴菲特非常好的工具書。巴菲特的投資思想，散見(jiàn)于各個(gè)年度的致股東信當(dāng)中，任俊杰先生按照主題重新做了歸類，非常方便投資者學(xué)習(xí)和查閱之用。這本書我翻了很多遍，受益匪淺。穿越厚厚的迷霧，揭開(kāi)神秘的面紗，我們終將看到真知的本來(lái)面目。
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